【内容提要】目下人民币国际化的实践似乎违背了政策的初衷。一则，随着人民币跨境贸易结算的发展，中国对美元风险的暴露不仅没有减少，反而不断增加；二则，滞缓的香港离岸市场发展正在引发一个潜在、但愈发强烈的呼吁：迅速放开中国的资本项目。本文以日元国际化的教训为例，说明了“ 贸易结算＋ 离岸市场/资本项目开放”的日元国际化模式之所以失败的原因：其一，除了政治、军事因素以及国内金融市场发展滞后之外，日本非金融企业缺乏国际竞争力、尤其是匮乏有影响力的跨国企业是日元贸易结算不能顺利推行的根本原因；其二，国内金融改革尚未展开就急忙放开资本项目，这在当时造成了一个横跨在岸和离岸市场的“ 再贷款游戏”，并成为1990 年日本泡沫危机和长期经济增长乏力的重要原因。以史为镜，本文建议，在国内金融改革实质推动并基本完成前，人民币国际化应该从激进、危险的“ 贸易结算＋ 离岸市场/资本项目开放”模式转向渐进、稳定的“资本输出＋跨国企业”模式。