【内容提要】通常认为，宽松货币政策会通过增加实体部门的债务水平而推高宏观杠杆率。然而，这一看法忽视了其对总需求的潜在影响。为此，本文首先提取明确的叙事信息对中国的货币政策冲击进行识别，分析结果表明，宽松货币政策本身并不是样本期内宏观杠杆率上升的主要原因，其对总需求的刺激效应强于对实际债务的推升作用。其次，通过对企业数据的分析发现，使用债务营收比度量企业杠杆率不仅有助于剖析货币政策导致杠杆率变动的微观机制，而且能够有效解释“宏微观杠杆率背离之谜”。最后，本文基于一个包含企业融资决策的分析框架，推导出宽松货币政策有助于稳定杠杆率的充分必要条件，并确认了其在样本期内的存在性。